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天然橡膠作為一種重要的工業(yè)原料，廣泛應用于輪胎制造、汽車工業(yè)、醫(yī)療器械等領域。今年以來，天然橡膠價格漲幅巨大，最高漲幅近50%以上，其中“天氣溢價”扮演了重要角色。然而，隨著主產(chǎn)區(qū)天氣條件逐漸恢復正常，市場對天氣風險的預期逐漸消化，“天氣溢價”光環(huán)正在褪去。未來，天然橡膠后市走勢將何去何從？本文認為，需求端將成為主導天然橡膠價格的關鍵因素，隨著美國總統(tǒng)換屆、中國宏觀增量政策加碼和新興經(jīng)濟體維持高速成長，我們認為2025年的需求層面將會是全球復蘇主題，天然橡膠面臨需求和供應層面的堅實支撐，價格易漲難跌，下有支撐上有空間，上漲節(jié)奏取決于需求端的波動。

核心觀點

1、天氣因素對橡膠影響減弱：前期東南亞等地天氣異常影響橡膠供應，引發(fā)價格上漲，但隨著天氣恢復正常，“天氣溢價” 影響消退，市場預期轉變，價格走弱。

2、需求主導膠價后市走勢：2025 年中美宏觀復蘇、新興國家城鎮(zhèn)化及輪胎企業(yè)資本開支猛增等因素將推動需求增長。

3、種植面積縮減影響長期價格：ANRPC 成員國產(chǎn)量占比大，橡膠種植面積與價格同步性強，受橡膠樹生命周期和膠農種植行為影響，未來供應端長期縮減將支撐橡膠價格長期重心上移。

一、天氣因素對天然橡膠價格的影響正在減弱

天然橡膠的主要產(chǎn)地集中在東南亞地區(qū)，而該地區(qū)的氣候條件對橡膠產(chǎn)量有著至關重要的影響。厄爾尼諾現(xiàn)象、拉尼娜等極端天氣現(xiàn)象常常導致東南亞地區(qū)出現(xiàn)干旱、洪水等自然災害，對橡膠樹的生長和割膠工作造成嚴重影響，從而導致橡膠產(chǎn)量下降，進而引發(fā)價格上漲。例如，2016-2017年，東南亞地區(qū)遭遇了嚴重的洪水災害，導致橡膠主產(chǎn)區(qū)的產(chǎn)量大幅下降，天然橡膠價格也隨之飆升。2023-2024年，受長達兩年厄爾尼諾天氣的干旱影響，主產(chǎn)區(qū)泰國、印尼和越南等均遭受不同程度的減產(chǎn)，中國產(chǎn)區(qū)海南在臺風的影響下也受到階段性影響。這些天氣異?，F(xiàn)象直接沖擊了天然橡膠的供應端，據(jù)統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，2024年2月ANRPC成員國天然橡膠產(chǎn)量同比下降9.9%，9月仍維持近2.5%的產(chǎn)量減少速度，供應的驟減在市場上引發(fā)了強烈的反應，天然橡膠價格如同被點燃的火箭，一路飆升。從價格走勢圖表中可以清晰地看到，在天氣干擾期間，天然橡膠期貨價格在短短數(shù)月內上漲了超過 50%，現(xiàn)貨價格也水漲船高。

這種因天氣因素擾動供應端導致的價格上漲，被市場稱為 “天氣溢價”。在這一時期，市場參與者的心態(tài)和交易策略發(fā)生了顯著變化。多頭們仿佛看到了天賜良機，紛紛加大持倉，期望在價格上漲的浪潮中獲取豐厚利潤。一些現(xiàn)貨商也開始囤貨惜售，進一步加劇了市場的供應緊張局面。他們普遍認為，天氣的惡劣狀況將持續(xù)較長時間，天然橡膠價格將繼續(xù)維持高位。然而，自8月開始，厄爾尼諾指數(shù)下降至安全區(qū)域，根據(jù)數(shù)據(jù)統(tǒng)計分析，通常降雨量領先橡膠產(chǎn)量2-4個月時間，意味著10-12月開始天然橡膠產(chǎn)量受干旱天氣的影響將會逐步消退。同時，市場此前擔心拉尼娜會帶來洪水影響，但從NINO指數(shù)看最新數(shù)據(jù)也回到正負0.4的安全區(qū)間以內。隨著天氣條件逐漸恢復正常，市場對天氣風險的預期也逐漸消化，“天氣溢價”對橡膠價格的影響正在減弱。市場預期也隨之發(fā)生了根本性的轉變，曾經(jīng)因天氣減產(chǎn)而歡呼雀躍的多頭們，開始變得謹慎起來，紛紛獲利了結?？疹^力量逐漸積聚，他們敏銳地察覺到市場風向的變化，認為隨著供應的增加，天然橡膠價格將不可避免地走向回調。在期貨市場上，空頭持倉量不斷增加，價格也在多空博弈中逐漸走弱。

二、需求將成為主導天然橡膠后市的關鍵因素

1、全球天然橡膠需求現(xiàn)狀分析

目前，全球天然橡膠的主要消費國包括中國、美國、日本、印度和泰國等國家。其中，中國作為全球最大的橡膠消費國，其橡膠需求對全球橡膠市場有著舉足輕重的影響。天然橡膠廣泛應用于輪胎制造、汽車工業(yè)等領域，因此，汽車工業(yè)的發(fā)展對橡膠需求有著重要影響。根據(jù)中國熱帶農業(yè)科學院橡膠研究所數(shù)據(jù)預測，受制于歐美加息周期對制造業(yè)和服務業(yè)帶來的抑制作用，發(fā)達國家橡膠需求紛紛承壓，預測2024年全年需求下降3.7%，中國受工業(yè)設備更新、家電和汽車以舊換新計劃和出口退稅補貼計劃等提振表現(xiàn)出一定韌性，預計全年增長3.6%。新興國家印度、印尼、馬來西亞等均在城鎮(zhèn)化過程中保持強勁增勢。全球天然橡膠在2024年的需求量有望達到1565.8萬噸，增長2.3%，而產(chǎn)量卻增長有限，預計將達到1438.0萬噸，增長0.4%，2024年預計存在近127萬噸的供需缺口。

2、中美宏觀迎來共振復蘇周期

自2022年美聯(lián)儲開啟加息周期以來，全球主要經(jīng)濟體的經(jīng)濟活動均受到抑制，美國通脹也從9%的高位下降至目前2.6%的合意水平，但核心通脹仍然維持在3.3%的高位，主要受美國進入新一輪勞動力上行周期所導致，就業(yè)市場缺口也逐步達到2020年疫情前的正常水平，但是，美國和全球制造業(yè)受到約束性的利率抑制維持在收縮區(qū)間長達26個月，美聯(lián)儲也因此前瞻性地在2024年9月開啟降息周期。目前來看，中國、摩根大通全球制造業(yè)PMI均已經(jīng)開始止跌，中國在一攬子宏觀政策提振下率先進入擴張區(qū)間，美國制造業(yè)PMI雖然位于近一年低位的緊縮水平，但是，在2025年特朗普新一屆美國政府執(zhí)政期間美國制造業(yè)有望受益于其“低稅率、高關稅、財政擴張、制造業(yè)回流”等政策包帶來的復蘇。疊加中國政府出臺一系列寬貨幣、擴張財政和寬松地產(chǎn)等一攬子宏觀政策以求促進經(jīng)濟止跌復蘇，因此，我們認為2025年全球宏觀經(jīng)濟將進入復蘇周期，中美共振復蘇將帶動天然橡膠需求回升，預估天然橡膠需求增速有望達到3-4%，較2024年增長50-70萬噸。

3、新興國家城鎮(zhèn)化帶動增量橡膠需求

根據(jù)國際能源署關于新能源汽車滲透率數(shù)據(jù)推算，目前全球汽車保有量9億級別，逐年穩(wěn)步小幅上升的趨勢。然而，自2010年開始，全球迎來一輪汽車銷售迅速增長時期，持續(xù)增長至2017年，區(qū)間8年汽車銷量從6500萬量增長至9600萬量。一般燃油車平均使用壽命10-15年，意味著2025年開始將有大量的汽車進入更新周期，天然橡膠增量配套需求有足夠保障，存量替換需求維持高位。根據(jù)ANPRC成員國的天然橡膠消費量數(shù)據(jù)來看，與汽車銷量保持高度同步的相關性走勢，因此，基于2025年全球進入復蘇周期階段的預判，明年天然橡膠的消費需求有一定增長空間。

東南亞經(jīng)濟體近幾年維持高速增長，印度二季度經(jīng)濟增長6.65%，越南三季度GDP 7.4%，馬來西亞二季度GDP同比增長5.9%，印度尼西亞三季度GDP同比增速為 4.99%，東南亞經(jīng)濟體在中美貿易摩擦帶來的全球貿易格局中經(jīng)濟表現(xiàn)優(yōu)異，加上非常顯著的勞動力成本優(yōu)勢，在全球需求回暖周期中有望獲得進一步增長數(shù)字。伴隨著經(jīng)濟的增長居民汽車消費需求表現(xiàn)強勁，東南亞四國（印度、印尼、馬來西亞、越南）2023年的汽車銷量合計達到709萬量，追上中國2006年的水平，并且2021-2023年平均增速高達18.9%，與中國2005-2010年區(qū)間的水平相當，可見，東南亞四國的城鎮(zhèn)化發(fā)展將會給全球汽車銷量帶來新的增長點。

4、橡膠輪胎企業(yè)資本開支猛增，隱含看好汽車需求

在歐美等發(fā)達經(jīng)濟體輪胎銷售市場不景氣的背景下，全球各大輪胎企業(yè)卻逆勢大手筆增加資本支出，根據(jù)上市公司財報統(tǒng)計，中國A股上市的19家輪胎企業(yè)資本開支金額創(chuàng)歷史新高，從2017年的69億增長至2024年的150億，主要受益于輪胎企業(yè)出口退稅和中國輪胎企業(yè)以其高性價比產(chǎn)品受全球市場青睞。然而，我們發(fā)現(xiàn)，非歐美日等龍頭企業(yè)也大幅增加資本支出，普利司通、米其林、大陸集團和住友橡膠等企業(yè)均在過去三年維持高達兩位數(shù)的資本支出速度，同時，2023 年全球前十大輪胎企業(yè)的市場份額合計為 61.5%，較 2022 年略有下降，行業(yè)集中度不升反降的問題，可見，輪胎企業(yè)對未來的投資信心保持高位，擴產(chǎn)或新建項目達歷史最好水平。2023年，輪胎行業(yè)投資費用總和達130億美元。這是過去幾十年中追蹤到的最大的總投資額，而實際金額因一些項目投資并未披露或未追蹤到會更高。

當前，全球至少有12家綠色輪胎工廠在建，其中墨西哥和越南各3家。這些新工廠和擴張項目代表了在未來3到4年將有超過1億條乘用車和500萬條卡車/巴士輪胎，以及數(shù)萬噸非公路輪胎的新產(chǎn)能將投產(chǎn)，意味著未來幾年橡膠有堅實的工廠產(chǎn)能需求作保障。

三、種植面積縮減抬高橡膠價格長期重心

ANRPC（天然橡膠生產(chǎn)國協(xié)會）成員國的天然橡膠產(chǎn)量在全球市場中占據(jù)主導地位，ANRPC成員國產(chǎn)量占全球比重達82%，泰國占比33.5%，印尼占比21.9%，越南、中國分別占比8.6%、5.9% ?，此外，非洲科特迪瓦占比8.4%，因此ANRPC和科特迪瓦幾乎占據(jù)全球天然橡膠的絕對供應。天然橡膠因其膠水來源于膠樹，使其具有較強的農產(chǎn)品屬性，供應端的擾動主要分為種植面積和單產(chǎn)，單產(chǎn)受種植技術、天氣和樹齡的影響較大，種植面積則受種植利潤和農民薪資收入比價的影響。種植面積與橡膠的價格保持高度的同步性，2003-2010年漲價周期中，橡膠新增種植面積逐年增加，2011-2018年降價周期中，新增種植面積大幅減少，隨著2019年膠價止跌反彈，新增種植面積小幅回升。然而，作為農作物，橡膠樹有其生命周期約束，不同樹齡的膠水產(chǎn)量會有顯著差異，通常來說，橡膠樹種植5-7年后開始割膠，15年達到割膠高峰，隨后緩慢減少單產(chǎn)。2004年開始ANPRC成員國大幅增加種植面積，2013年減少種植，也就是說4-7年后的2008-2011年供給邊際增加，行情也于2011年見頂，15年后也就是2019年產(chǎn)量增量的最高峰，隨后隨著樹齡老化，產(chǎn)量邊際減弱，行情也因此見底。但是，2010-2012年一個小的種植脈沖，意味著2025-2027年可能會再次面臨一輪供應端的壓力，2027年之后，供給會迅速減少，將支撐起橡膠價格的長期重心上移。因此，橡膠的生命周期和膠農種植行為的錯配決定了未來橡膠價格將迎來一輪長達7-10年的上升周期。

此外，天然橡膠價格持續(xù)多年的下跌和低迷，導致橡膠樹施肥養(yǎng)護欠缺，割膠強度不足甚至間歇性割膠或棄割，泰國、中國和印尼等國家天然橡膠單位面積產(chǎn)量連年下滑，天然橡膠產(chǎn)能沒有完全釋放。疊加傳統(tǒng)農業(yè)國向工業(yè)國轉變的過程中，居民收入增加或種植其它作物（可可、棕櫚樹）更具有經(jīng)濟效益，使得農戶疏于養(yǎng)護，甚至出現(xiàn)“棄割”和“棄管”的現(xiàn)象，因此，從經(jīng)濟比價效應角度看橡膠也有較強的成本支撐。

結論：橡膠下有支撐，上有空間

天然橡膠市場今年經(jīng)歷了天氣因素主導價格波動的階段，前期厄爾尼諾等極端天氣致使東南亞主產(chǎn)區(qū)產(chǎn)量下降，引發(fā)價格因 “天氣溢價” 大幅上漲，市場參與者交易策略隨之改變。然而，隨著天氣條件回歸正常，“天氣溢價” 影響漸消，價格在多空博弈中短期走弱。

展望后市，需求端將成為主導天然橡膠價格走勢的關鍵力量。步入 2025 年，宏觀層面上中美共振復蘇，美國制造業(yè)在新政府政策推動下有望復蘇，中國一系列宏觀政策助力經(jīng)濟止跌回升，這將共同帶動天然橡膠需求增長。新興國家城鎮(zhèn)化進程加速，汽車消費需求旺盛，東南亞四國汽車銷量增速可觀，為全球汽車市場帶來新增量，從而推動橡膠增量配套需求及存量替換需求增長。同時，輪胎企業(yè)資本開支大幅增加，盡管行業(yè)集中度未升反降，但新工廠和擴張項目不斷涌現(xiàn)，未來幾年橡膠工廠產(chǎn)能需求將得到堅實保障。供應端方面，ANRPC 成員國主導全球天然橡膠供應，橡膠種植面積受多種因素影響與價格高度同步，其生命周期和膠農種植行為錯配預示著未來橡膠價格將開啟長期上升周期。此外，長期價格低迷導致橡膠樹養(yǎng)護不足、單產(chǎn)下滑，產(chǎn)能未完全釋放，且與其他作物相比，橡膠在經(jīng)濟比價效應下有一定成本支撐。綜合來看，天然橡膠市場需求增長預期明確，供應端存在長期支撐因素，價格整體呈現(xiàn)下有支撐、上有空間的態(tài)勢，未來有望在需求帶動下迎來價格的一步三回頭式波浪上漲。（文/正信期貨 原文標題/天然橡膠：天氣因素退場，需求邏輯主導后市上漲節(jié)奏）